(기업분석) 율촌화학 _ short report

 

 

 ! 들어가며

 

 율촌화학을 간단히 짚어보려한다. 대부분의 자료는 작은투자이야기님의 블로그를 참고했다. 리포트도 없는 걸 보니 IR을 등한시 하는 듯 하다.

 

https://blog.naver.com/richyun0108/223336541627?trackingCode=blog_bloghome_searchlist

율촌화학 (북미 전기차 K배터리수혜 1등 독과점을 갖춘 소재 회사.)

 

! 기업 내용

 

- 현재 2차전지 관련 매출은 전혀 발생하지 않고 있고 24년부터 파우치 북미향 매출 시작. LG에너지솔루션의 합작회사 및 미국 증설에 물량이 들어가면서 큰 폭의 성장을 할 수 밖에 없는 강력한 해자를 보유한 회사

 

- 2차전지가 가장 많이 생산되는 지역은 미국과 캐나다. 북미의 새로운 공장에서 신규 모델이 팔릴 때마다 율촌화학의 파우치 필름 수요는 폭등하는 구조. 2차전지 벨류체인에서 북미 시장의 수혜를 가장 확실하게 받을 수 있는 회사

 

- 현재 전기차에 사용할 수 있는 파우치 필름을 양산할 수 있는 회사는 dnp, 쇼와덴코, 율촌화학 이 세 업체인 것으로 파악중(중국Xinlun의 경우 리서치 결과 퀄도 떨어지고 중국 이외 지역에서는 사용하기 어려울 것 같아 제외). 쇼와덴코는 새로운 모델 개발에 미온적. 현재는 dnp와 율촌화학만 적극적으로 고객사 요구에 대응하는 것으로 파악

 

- dnp의 경우 기존 153um두께 필름에 있어서는 거의 독점적인 지위를 얻고 있다. 하나의 벤더에 의존한다는 것은 lges와 skon등 파우치형 이차전지를 메인으로 가져가고 있는 업체들에게는 상당한 리스크

 

- 그래서 정부와 lges 주도로 국내 업체인 율촌화학과 함께 전기차에 사용할 수 있는 이차전지 파우치필름을 개발했고 율촌화학은 포승 공장을 통해 이 새로운 두께의 파우치 필름을 생산할 준비를 마친 상태

 

- 기존 153um의 경우에는 dnp가 독점적 지위를 얻고 있었음. 하지만 새로운 183um 두께에서는 고전하고 있는 것으로 보임.

 

- 보통 셀을 개발할 때 소재들이 정해지면 어지간해서는 변경하지 않는다. 또한 기존 파우치 필름을 독점하고 있던 dnp와의 협상에서 lges가 우위를 차지하기 위해서는 새로운 벤더를 키워주는 것이 당연한 이치. 따라서  183um 두께에서는 율촌화학이 독점적 지위를 상당 기간 유지할 것으로 생각

 

- 한마디로 정리하면 2차전지 배터리 소재 회사 중에서, 온전히 북미 시장의 수혜를 확실하게 받을 수 있는 퀄테스트가 통과된 소재 회사는 율촌화학 하나다.

 

 - 분리막도 전해액도 유럽의 판매량 매출이 이미 있기 때문에, 중국에서의 출혈이 어느 정도 매출에 타격을 입힐 수 있다. 그러나 율촌화학은 온전히 수혜를 볼 수 밖에 없다. 국가가 지원을 오랜 기간 해서, 국산화한 아이템이고, 제품 판매가 24년부터 시작되기 때문이다. 그렇기 때문에, 지금 매출이 찍히지 않아서 의구심이 많다. 그러나 공시를 통해 우리는 확정이라는 단어를 합리적인 추정을 할 수 있다.

 

- 율촌화학처럼 소재에 있어 독과점 능력을 가장 강력하게 가지고 있는 회사, 우선 중국 업체의 진입은 힘들고, 다른 파우치필름을 개발하겠다는 업체도, 율촌화학과 마찬가지의 긴 시간이 걸려야 한다. 그 시간 사이에, 율촌화학은 북미 파우치 배터리 시장이 급속도로 커지는 시간에서 규모의 경제를 구축할 수 있음

 

 

-  해당 내용은 상품 공시가 진행된 상태. 23년도의 경우는 얼티엄셀에 납품이 되지 않았고 실제 납품은 2024년 2분기부터 시작된다고 보면 됨

 

- 얼티엄셀 공장 2개에 납품되는 매출액이 약 3000억 수준. 합작회사 1개당 1500억 수준의 매출

 

- 율촌화학의 경우 IR이 매우 적은 것을 확인시켜준다. 우선 SK ON에서도 납품이 가능하다. LG에너지솔루션과의 독점 계약이 아니라는 점을 확인시켜줌. (IR 비활성화로 인해 현재 저평가된 시가총액이 발생한 것으로 예상)

 

- 현재 율촌화학 파우치 생산 공장의 경우, 안산에 1개 라인이 가동되는 것으로 추정되고, 포승에 1개 라인이 설치된 상태, 추가적인 증설도 이어져야 한다. 2개의 라인으로는 해당 라인에 대응이 안되기 때문. LG에너지솔루션의 가파른 북미 증설에 따라서, 율촌화학은 매출 확대가 일어난다. 즉 추가적인 매출이 가능

 

- 2022년에 나온 기사에 따르면, 율촌화학의 파우치 생산 규모가 연간 3000만m2이라고 나온다. 과거 안산의 1개 케파를 뜻한다. 지금, 포승에 추가적으로 증설을 했고, 추가적인 1개 라인이 돌아가기 때문에, 2호기가 돌아간단고 IR이 확인해 준 내용. 즉 율촌화학은 3호기까지의 추가 계획을 기사를 통해 확인할 수 있다.

 

- 그러면 율촌화학의 1호기 3000만 m2의 매출을 추정해 보면, 이미 정해진 3호기까지의 매출을 추정할 수 있고, 이 추정치는 2025년의 매출로 추정하면

 

 

2025년도 쯤에는 1억 제곱미터가 들어간다고 가정을 하면 약 4500억 저도의 파우치 매출이 나오는 것을 추정할 수 있음. 영업이익이 20%면 900억의 영업이익이 나올 수 있음

 

- 북미 신규공장들의 경우, LG에너지솔루션의 차세대 전지의 파우치는 에너지밀도/가격 경쟁력 위해 183으로 가는 게 LG에너지솔루션의 방향성. 여기에는 고성형성이 필요. 고성형성으로 가는 이유는, 테슬라가 4680배터리를 개발 한 것과 똑같은 이론. 파우치 필름의 두께가 두꺼워질수록, 파우치 배터리의 에너지 밀도가 높아진다. 그래서 향후 파우치필름의 경우 점점 더 두꺼워지는게 LG에너지솔루션의 개발 방향이고, 여기서 율촌화학은 기존 DNP의 153um보다 두꺼운 183um을 개발한 현재 최신 파우치필름의 가장 선두업체라 말할 수 있다. 간단하게 요약을 해서 파우치필름의 두께는 배터리의 성능에 영향을 미치는 중요한 소재.

 

- 현재, 파우치 필름의 매출이 공시로 나온 것은 얼티엄셀 하나지만, 다른 LG에너지솔루션 합작회사 및 LG에너지솔루션 자체 공장, SK온으로 매출이 가능하다는 사실은 율촌화학 IR에서 확인을 해준 내용. 즉 향후 SK온으로의 매출 확장도 가능

 

- 2024년도에는 파우치 소재 매출이 시작되지만, 스탤란티스와 혼다의 매출이 제대로 붙지 않기 때문에, 영업이익의 회복 속도가 느린 편이다. 그러나, 2025년도에는 얼티엄셀로의 매출 + 스탤란티스 + 혼다 + LG에너지솔루션 자체 물량으로의 매출 확대가 일어나면서, 이익의 기여도가 크게 증가하는 구조. 율촌화학의 경우 북미의 EV 스케줄에 따라서 이익의 증가 속도가 제일 큰 회사

 

- 27년과 28년에는 SK ON으로의 추가적인 매출 확대가 일어날 수 있다 생각한다. 추가적인 경쟁사의 진입 같은 경우는, 사실 배터리의 개발과정을 보면, 샘플 테스트 과정이 무척 험난한 것을 알 수 있다. 율촌화학도 지금의 필름 개발을 하기까지 상당한 시간이 걸렸고, 퀄 통과를 하지 못하는 모습을 보여줬다. 그렇기 때문에, 경쟁사의 진입이 들어온다고 해도, 앞으로 3년의 경우 이미 정해진 스펙이기 때문에, 2026년까지는 추가적인 경쟁사 진입은 배터리 제조 과정상 불가능에 가깝다.

 

! 정량적 지표

 

 좀 자세히 봐보려고 했는데, 재무지표가 전체적으로 좋지 않다. 일단 내 기준에선 아웃인 종목인데 정성적 지표는 봐야할 듯 싶다. 간단한 지표만 올려보려한다.

 

 

매출 감소세

이익 및 이익률 감소세

순이익 감소세

부채비율 증가

현금흐름 - 영업현금흐름도 감소세

이익지표가 좋지 않으니 - ROE

EPS도 간신히 0을 넘어섰고