! 들어가며
한국IR협의회와 메리츠증권 리포트를 위주로 살펴보려 한다. 한국IR협의회 레포트는 11월 에테르시티 인수전에 나왔다.
! 기업개요
1) 반도체 패키징 소재업체
패키징 소재 Solder Ball 등을 제조 및 판매
2) 자회사
3) 주요 사업 및 매출구성
동사의 주요 사업은 반도체 패키징 공정에 사용되는 접합 소재인 Solder Ball(솔더볼) 제조이다. 솔더볼은 전기적 연결과 기계적 연결을 같이 해줄 수 있는 재료이다. 반도체 패키지에서 패키지와 PCB 기판을, 플립칩에서는 칩과 서브스트레이트를 전기적, 기계적으로 연결해주는 역할을 한다. 솔더볼은 30μm에서 760μm까지 크기가 다양하다. 최근 전기적 특성 향상을 위해 연결 핀 수를 늘리고 있어 솔더볼의 사이즈도 점점 작아지고 있다.
! 투자포인트 ( 240523 메리츠 증권 리포트)
1) 본업 반도체 소재 : 솔더볼 , MSB, Paste 성장 지속
통상적으로 동사 별도 본업 실적은 FC BGA 업황과 연동 이는 동사의 상대적 고마진 제품인 MSB(마이크로솔더볼) 매출이 FC BGA 출하와 연동되기 때문 다만 1 Q24 는 MSB 매출이 QoQ 감소했음에도 불구하고 큰 폭의 이익 성장을 기록 이는 1) 국내 고객사향 DDR5 물량을 대응하던 경쟁사의 솔더볼 사업 철수로 인해 동사 물량이 증가했기 때문 동사가 특허를 가지고 있는 고순도 제품으로 물량을 대체함에 따라 수익성도 동반 상승 2) 기존 공급하던 Paste4~5 제품이 아닌 반도체 범핑용으로 사용되는 Paste7 제품 매출이 신규로 발생 통상적으로 Paste 는 뒤에 붙는 숫자가 높을수록 입자가 작기 때문에 기술적인 난이도가 높고 고마진 제품으로 분류 1) 과 2) 모두 일회성 요인이 아니기 때문에 동사 별도 본업의 높아진 이익체력이 향후에도 유지될 전망
추가적으로 동사 본업은 하반기 MSB 매출 확대와 신규 반도체 소재 Copper Post) 양산을 통한 실적 성장을 기대 MSB 의 경우 2022 년에 발표한 추가 증설이 올해 3 월에 완료 , 고객사와 공정 심사 후 하반기 공급 확대 가 이뤄질 전망 MSB 는 여전히 일본의 센쥬메탈과 동사와의 견고한 독과점 구조가 유지 중 이 중 동사만 업황 부진에도 공격적인 추가 증설을 진행 했기 때문에 향후 FC BGA 업황 회복 및 AI 향 FC BGA 수요 증가 에 따른 공급 물량 확대를 기대
이에 더해 동사는 현재 기판에 사용되지 않 는 100 µ m Copper post 의 연말 내 첫 상용화를 고객사와 논의 중 Copper Post 를 사용하게 되면 인터포저 위에 일정한 간격이 만들어짐에 따라 현재 도금 방식 대비 발열 및 내구성에서 강점 보유 . 동사 입장에서 하반기 상용화 시 기판 양산 과정에서 MSB 와 같은 매출이 추가적으로 발생할 수 있다는 측면에서 유의미 . 또한 Copper Post 의 경우 이론적으로는 중장기적으로 30~40 µ m 까지 미세화가 이뤄지면 HBM TSV 적층에도 사용이 가능한 소재로 향후 추가적인 적용 영역 확장을 기대
2) 덕산넵코어스(방산) 역대 최대 실적 달성 전망
동사 방산 자회사인 덕산넵코어스는 개발 사업의 양산 물량 증가와 부품 형태의 납품 체계가 일부 부체계 형식으로 전환 됨 에 따라 올해 매출이 처음으로 400 억대를 돌파할 전망 방산 사업은 통상적으로 정산계약을 통해 미드싱글의 안팍의 마진을 보장받는 사업구조 작년 빅배스를 진행함에 따라 이례적으로 대규모 적자 58 억원을 기록했지만 올해부터는 매출 성장과 함께 안정적인 수익성 유지 예상 덕산넵코어스의 주 제품은 항법 장치 PNT) 로 자이로 가속도계 GPS, 레이다 등 감지센서를 이용해 이동체의 위치 속도 및 자세를 계산하는 기능을 수행 현재 비인도주의적인 무기들이 퇴출되고 정밀타격 모자이크전 위주로 전투가 변화됨에 따라 동사 항법장치의 무기 내 적용이 증가하는 트렌드가 확산 중 또한 동사의 항법 장치는 현재 우주항공 저궤 도 위성 )), 드론 , 도심함공교통 UAM) 영역에서 국책과제를 진행 하고 있기 때문에 향후 다양한 분야로의 시장 진출을 기대
3) 에테르시티(수소, 특수가스) Type1을 넘어 Type4 수소 용기 시장 진출 기대
작년 11 월달에 인수한 에테르시티는 고압 대형 용기 제작 회사로 현재 에테르시티 제품은 수소 충전소 반도체 디스플레이 태양광용 특수가스 공정 운송 등에 사용되는 Type1 계열 용기 시장 내 M/S 1 위를 기록 중 Type1 계열 용기 공급을 통해 올해 기대되는 매출액과 영업이익은 각각 900 억원 150 억원 수준 이에 더해 에테르시티는 수소차에 사용는 Type4 계열 용기 시장 진출을 위해 Type4 계열 용기 개발업체 에스첨단소재를 2023 년 흡수합병 현재 Type4 계열 용기 상용화 후 인증 절차를 진행 중 하반기 내 인증 완료 시 빠르면 연말 혹은 내년에 Type4 계열 신규 매출 발생 기대 현재 Type4 용기 시장은 국내 일진하이솔루스 (2023 년 기준 매 출액 787 억원 영업손실 98 억원 5 월 2 2 일 기준 시가총액 8,897 억원)가 독점 공급 중 향후 에테르시티의 Type4 시장 진출 시 경쟁사 대비 저평가 매력 부각 기대
! 정량적 분석
매출은 에테르시티 인수로 늘어난 것 같고
이익역시 그 영향이 있는 것 같다
에테르시티 인수로 인해 부채비율이 늘어났지만 80%정도면 괜찮다고 생각됨
에테르시티 인수자금 때문에 재무현금흐름 및 투자현금흐름이 튀어 잉여현금흐름이 잘 안보인다. 매년 FCF는 -를 기록했던게 아쉬운 부분
ROE는 좀 지켜봐야할듯
반도체 업황때문에 이익이 줄어 PER밴드는 별로 의미가 없어보이고
PBR은 1.2정도
주당 순이익은 역대급 바닥이네
이익률 자체는 막 튀어서 이 그래프로 보는 건 별로 의미가 없는 느낌
새로 인수한 가스(수소) 부분의 매출비중이 생각보다 크다
국내 해외 반반정도
임직원은 에테르시티 반영이 안되서 별로 의미가 없는 것 같고
이익이 한번 튀었던게 그래프 가독성을 많이 떨어뜨린다
매출원가와 판관비 플렛하게 가고
매출채권회전율은 좀 떨어져있고 재고자산회전율은 플랫하게
투자는 많은데 잉여현금흐름은 좋지 않음 감가상각비 체크는 안해봤지만 생각보다 클 듯
배당 없고
자사주는 최근 취득은 없고 처분만
! 종합결론
원래는 좀 본격적으로 분석할만한 기업이지 않을까 생각했는데 뭔가 아쉽다. 반도체가 턴할 건 맞는데 이미 반도체 기업을 가지고 있어서 추가 매수는 어려운 상황이고, 수소쪽에 내러티브가 있는 건 맞는데 뭔가 약하다. 손이 안간달까. EPS도 바닥권이다. 그냥 이런 기업이 있다 정도로 넘어가려 한다.
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